营收依赖单一产品、代工生产牙膏抽检菌落超标……登康口腔IPO背后存“隐忧”
央广网北京3月24日消息（记者于琦）“冷热酸甜，想吃就吃。”耳熟能详的广告语一度让冷酸灵牙膏品牌家喻户晓。日前，作为冷酸灵的母公司，拥有“老字号国货”的重庆登康口腔护理用品股份有限公司（以下简称登康口腔）向深交所主板递交了招股书，3月13日，登康口腔顺利过会。
3月23日晚，登康口腔IPO发行价格出炉，这是全面注册制实施以来，首批确定发行价格的主板新股。登康口腔发行价格为20.68元/股，对应市盈率为36.75倍，按照本次发行价格计算的预计募集资金总额为8.9亿元，扣除发行费用后募资净额8.26亿元。3月27日，登康口腔将进行网上和网下申购。
公开资料显示，登康口腔前身为重庆牙膏厂，其发展历史可追溯到1939年的大来化学制胰厂。公司于2001年通过股份制改造新设成立。登康口腔旗下拥有口腔护理知名品牌“登康”“冷酸灵”，以及高端专业口腔护理品牌“医研”、儿童口腔护理品牌“贝乐乐”、高端婴童口腔护理品牌“萌芽”，主要产品涵盖牙膏、牙刷、漱口水等口腔清洁护理用品。
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募资过半用于营销 销售费用率高于同业
据登康口腔招股书，2019年-2022年上半年，登康口腔实现营业收入分别为9.44亿元、10.30亿元、11.43亿元和6.11亿元，净利润分别为6316.30元、9524.03万元、1.19亿元和5813.11万元，扣非后净利润分别为3851.39万元、7370.95万元、9689.34万元和5043.63万元。
值得注意的是，在冷酸灵八十周年庆典上，董事长邓嵘曾表示将持续发力“研发+推广”，但其招股书公布的数据显示，销售费用则远超研发费用。
据招股书披露，2019年-2022年上半年，登康口腔的研发费用分别为3030.10万元、3169.58万元、3551.80万元和1732.15万元，占营业收入的比例分别为3.21%、3.08%、3.11%和2.84%，整体呈下降态势。同期内，登康口腔的销售费用分别为2.76亿元、2.66亿元、2.79亿元和1.51亿元，占营业收入的比例分别为29.24%、25.80%、24.45%和24.79%。
同期同行业可比公司云南白药、薇美姿、两面针、倍加洁、拉芳家化等销售费用率均值分别为24.25%、20.40%、23.43%和18.19%，均低于登康口腔。登康口腔在招股书中解释称，行业可比公司之间销售费用率差异较大，主要系产品结构、业务模式、客户结构等因素影响所致。此外，登康口腔销售人员达628人，占比53.45%；而研发技术人员占比仅为9.45%。
尽管如此，在此次发行拟募资金中，登康口腔仍有超一半募集资金用于营销。根据登康口腔此前披露的招股书，此次发行拟募资投资总额约6.6亿元，募资计划分别投向智能制造升级建设项目、全渠道营销网络升级及品牌推广建设项目、口腔健康研究中心建设项目和数字化管理平台建设项目，募集资金拟投入额分别约为2.2亿元、3.7亿元、0.35亿元和0.35亿元。登康口腔在全渠道营销网络升级及品牌推广建设项目投入金额最高，已超出一半的募集资金。
具体来看，项目预计投资总额的3.7亿元中，包括渠道升级建设费用1.49亿元，占该项目预计投资金额的39.56%；品牌推广费用2.28亿元，占该项目预计投资金额的60.44%。
对此，登康口腔也在招股书中强调，口腔护理用品直接面向消费者，品牌形象是影响消费者购买选择的重要因素，经过三十多年的培育，公司主要品牌“冷酸灵”已具有较高的知名度和美誉度。为维护品牌形象，公司每年均在品牌建设方面投入较多资源。若公司未来无法保证品牌建设的持续投入，或无法取得预期效果，则将对公司的品牌影响力产生不利影响，从而导致公司业绩下滑。
产品结构单一 盈利可持续性待考
招股书显示，登康口腔主要产品包括牙膏、牙刷、漱口水等口腔清洁护理用品，同时涵盖电动牙刷、冲牙器等电动口腔护理用品，口腔抑菌膏、口腔抑菌护理液等口腔卫生用品，以及牙齿脱敏剂等口腔医疗器械，形成了成人基础口腔护理产品、儿童基础口腔护理产品、电动口腔护理产品、口腔医疗与美容护理产品等四大产品矩阵。
2019年-2022年上半年，登康口腔收入来源于成人基础口腔护理产品、儿童基础口腔护理产品、电动口腔护理产品、口腔医疗与美容护理等产品。其中，成人基础口腔护理产品和儿童基础口腔护理产品是公司收入的主要来源，口腔医疗与美容护理等产品收入贡献占比较低。
成人基础口腔护理产品包括成人牙膏、成人牙刷两类。据招股说明书显示，2019年-2022年上半年，登康口腔来自成人基础口腔护理产品的收入分别为8.86亿元、9.47亿元、10.26亿元和5.51亿元，占主营业务收入的比例分别为94.12%、92.17%、90.00%和90.38%，其中，成人牙膏这一产品的收入占比分别为82.14%、81.92%、78.90%和79.76%。
毛利率层面，2019年-2022年上半年，登康口腔综合毛利率分别为 42.26%、41.71%、42.10%和 41.76%。公司主营业务毛利主要来源于成人基础口腔护理产品和儿童基础口腔护理产品的销售毛利，合计毛利贡献率超过98%。
欧睿国际数据显示，2017-2021年漱口水/漱口液的市场年复合增长率高达45.69%，领涨口腔品类；电动牙刷市场规模在2017年-2021年实现复合增长率27.27%，至2021年电动牙刷市场规模已达90.15亿元。
在招股书中，登康口腔虽然表示将围绕牙膏、牙刷、漱口水、牙线等主要赛道，同时，重点布局和发展电动牙刷、冲牙器等一系列电动口腔护理品类，通过研发、并购、渠道开发、营销升级等举措，不断扩大企业市场规模，形成企业发展的第二曲线。
但从实际的数据来看，登康口腔第二曲线的收入占比仍较小。2019年-2022年上半年，公司电动牙刷收入占比分别为0.22%、0.37%、0.58%和0.41%，口腔医疗与美容护理等产品的收入占比分别为0.03%、0.31%、0.78%和1.21%。
“中国口腔清洁护理用品行业市场环境成熟，可供消费者选择的品牌和品类数量众多，市场化竞争程度较高。”登康口腔在其招股书中提示了相关风险，“如果公司在品牌建设、核心技术突破、产品力提升、营销模式创新和客户高水平服务等方面不能持续满足市场需求，可能面临市场份额流失、盈利能力下降等风险。”
五成牙膏代工生产 质量问题存隐忧
值得注意的是，近年来，随着业务的不断发展，登康口腔越来越多的依赖委托生产，即外部代工模式。
招股书显示，登康口腔牙膏委托生产产量近年来迅速攀升。2019年-2022年上半年，公司委托生产量分别为6704.32万吨、8824.79万吨、1.30亿吨以及1亿吨，占据总产量的比例分别为20.19%、25.74%、36.73%、51.56%。也就是说，2022年上半年牙膏的自产量低于委托生产量，即自产量不足一半。
此外，登康口腔的委托生产成本也一直在提高，从2019年的1.6亿元，占主营业务比重29.44%，提升到2022年上半年的1.67亿元，占主营业务的比重提升到46.98%。
“代工”比例的增加，是否能够把控好质量问题？登康口腔在招股书中表示，2021年四季度起，由于公司启动生产区域改造升级，自身产能受限，委托生产采购规模有所增加，为更好的保证委托生产产品质量，公司将牙膏生产所需的二氧化硅、山梨（糖）醇等大宗原材料改为由公司自主采购后提供给受托生产企业用于牙膏产品生产。公司通过全流程信息化系统管理，执行统一的质量标准，保证公司委托生产产品质量的一致性。
即便如此，代工模式下的产品质量却仍存隐忧。据广东省药品监督管理局近期发布的2023年第15号通告，广东省化妆品抽样检验信息结果（2022年第9期）显示一款批号/限用日期为“202503230202N/限用日期20250323”的冷酸灵抗敏感牙膏，在抽查中菌落总数不合格。委托方为重庆登康欧强护理用品股份有限公司，被委托生产方为江西诚志日化有限公司。
通告显示，批号为202503230202N的冷酸灵抗敏感牙膏的菌落总数为6.7×1000CFU/g，而国家规定该项数值应为≤500CFU/g，属于严重超标。据了解，菌落总数是化妆品微生物污染的重要指标之一，直接反映化妆品的微生物污染程度。据《化妆品安全技术规范》(2015年版)要求，规定眼部化妆品、口唇化妆品和儿童化妆品中菌落总数应≤500(CFU/g或CFU/ml)，其他化妆品中菌落总数应≤1000(CFU/g或CFU/ml)。
招股书显示，江西诚志日化有限公司过去3年半均是登康口腔的前五大供应商之一，且2022年上半年还是该公司的第一大供应商。
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